玉马遮阳注入资产扩规模有风险 境外收入存在一定疑问

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记者胡

编者|在成城余马看似“干净”的招股说明书背后，实际上仍有人为粉饰的迹象，海外收入的汇兑损益明显不同于其他出口公司，这也让人怀疑其收入的真实性。

山东豫马遮阳技术有限公司(以下简称“豫马遮阳”)主要生产功能性遮阳材料(包括遮阳面料、可调光面料和遮阳面料)。4月24日，以实际控制人孙承志和崔乐清的名义发布了创业板首次公开发行招股说明书，创业板成为资产证券化的主要载体。

在此之前，孙承志和崔乐清曾经整合了他们的主要资产，并对山东豫马窗饰制品有限公司(简称“豫马窗饰”)进行了重组，以增加后者的业务量。虽然此次资产重组使其资产更加清洁，ipo之路更加顺畅，但在看似“干净”的招股说明书背后，却有人为粉饰的迹象，外汇收入损益明显不同于其他出口公司，这让人们对其收入的真实性产生了好奇。

“一大份”的风险需要警惕

豫马遮阳的招股说明书仅包含2017年、2018年和2019年的信息，其他年份的信息很少披露。即便如此，仔细分析发现，招股说明书的内容中存在许多人为粉饰的痕迹，因为从余马遮阳和余马窗饰2016年底的经营净资产重组可以看出，余马的历史实际上比招股说明书中披露的要长得多，需要披露的内容也更多。

2016年11月28日，豫马有限公司(豫马遮阳的前身)与豫马窗饰签订《山东豫马遮阳技术有限公司重组协议》，收购豫马窗饰功能遮阳材料业务相关的资产、负债、业务及人员。重组通过余马窗饰以有限增资的形式由净资产向余马进行，即余马窗饰以基础经营净资产认购余马有限增加的注册资本，余马有限公司支付股权。

当年，余马窗饰净资产确定为8613.34万元。重组完成后，其净资产2600万元计入余马遮阳的注册资本，剩余6013.34万元计入余马遮阳的资本公积。因此，余马有限公司的注册资本从5000万元增加到7600万元。此次资产重组后，余马遮阳的实际控制人孙承志和崔乐清共同完成了上述两家公司的“打包上市”目标。

2017年12月21日，豫马窗饰剥离相关净资产后更名为“山东豫马宝丰投资有限公司”(简称“宝丰投资”)，成为豫马遮阳的主要股东之一。需要说明的是，根据全国企业信用信息公示系统，豫马宝丰有两个历史名称，即1998年3月10日成立的寿光豫马窗饰制品有限公司和山东豫马窗饰制品有限公司。它是最早以孙承志和崔乐清的名义成立的企业。从现在开始，“尤马”品牌已经持续了20多年，而不是从2014年开始，它是公司的生产和经营

众所周知，情况复杂的公司在申请上市时会遇到很多问题，而且很难通过各种检查和审计。2016年，大股东将余马窗饰的净资产注入“年轻的”余马遮阳，并以后者为ipo发行人，不仅剥离了复杂的历史，也促进了ipo的正常进行，保证了原有核心资产的上市。

通过增资的方式向余马遮阳注入净资产后，实际控制人孙承志、崔乐清控制的股份比例显著增加。根据招股说明书，余马遮阳87.69%的总股本由直接和间接方式控制。然而，在a股历史上，实际控制人高比例的控制权容易产生滥用控制权的风险，许多上市公司的退市是由于实际控制人利用其表决权和管理优势损害上市公司利益造成的。因此，投资者仍需对余马“一股独大”的现象保持高度警惕。

大规模扩张拖累了资产回报的质量

实际控制人将净资产8613.34万元注入于马遮阳后，于2019年6月和9月先后引入7名股东增资入股，总对价8544万元。加上自身的生产经营收入，余马遮阳的净资产大幅增加。根据招股说明书的合并资产负债表，2017年底，其股东权益总额为2.54亿元，两年后，2019年底，股东权益增至5.56亿元。

与净资产的增加相比，余马遮阳的加权平均净资产收益率并没有相应增加。根据招股说明书，报告期三年的净资产加权平均回报率分别为25.92%、27.09%和24.96%。可以看出，在2018年回报率略有上升后，2019年净资产回报率再次下降，低于2017年。需要了解的是，今年股东权益较2017年翻了一番，短期内净资产规模的快速增长明显影响了资产回报质量。

根据招股说明书，余马遮阳计划筹资约6.91亿元，比2019年底的总资产5.934296亿元多近1亿元。也就是说，如果首次公开募股成功完成，除了之前的扩张，尤马遮阳将立即通过筹集资金投资项目使其资产翻倍，这相当于复制了一个更大的尤马遮阳。

根据招股说明书，本次公开发行募集资金中的419，397，000元和69，541，500元分别投资于“高分子复合遮阳材料扩产项目”和“遮阳布生产线技术升级项目”，这两个项目具有实质性的生产制造功能，显然需要更多的建筑工程和生产设备。

根据两个项目的建设计划，工程费和设备费分别为37545.8万元和6623万元，合计44168.8万元。如果按照目前余马太阳房建筑、机械设备最低年折旧率4.75%计算，预计年折旧费将增加2098万元。与2019年利润总额12647.84万元相比，新增折旧规模相对较大。项目投产后，将有利于实现预期的生产经营效益。如果达不到预期，不仅要承担新增折旧费用2000多万元，还将面临大量的资产减值。当时，对尤马遮阳的运行性能的影响不可低估。

海外收入有很多问题

一方面，扩大规模；另一方面，余马遮阳的海外收入存在一些问题，使得其经营收入与其资产规模不一致。

根据招股说明书，尤马遮阳有一个相对较大的出口收入比例。报告期内，公司海外收入分别占营业收入的61.28%、60.90%和66.26%，占60%以上，意味着公司收入高度依赖海外收入。因此，在近两年全球贸易争端激烈的背景下，尤马遮阳所面临的市场风险可能比其他只在国内开展业务的国内公司更加明显。

招股说明书显示，余马遮阳在报告期内的海外收入分别为1.569831亿元、1.959931亿元和2.541805亿元，主要以美元结算。同时，相应汇率变动导致的汇兑损益分别为-179.5万元、106.82万元和145.36万元，分别相当于同期海外收入的-1.14%、0.55%和0.57%。

《红色周刊》记者将其与海外收入占营业收入比例相近的ipo公司进行比较，发现余马遮阳的汇兑损益占海外收入的比例要小得多。例如，一家正在进行首次公开发行的氟化工产品制造商的海外收入规模约占50%，主要以美元结算，但汇兑损益占海外收入的比例分别达到3.20%、-2.44%和-0.36%。

此外，《红周刊》记者通过wind Financial Terminal查询“美元兑人民币即期汇率中间价”，发现2017-2019年汇率波动幅度明显。2017年1月初为6.9699，12月底为6.5199，年波动为-6.47%；2018年，该指数从6.5077波动至6.8815，波动幅度为5.74%；2019年，该指数从6.8690波动至6.9760，波动幅度为1.56%。

可以看出，尤马遮阳的汇兑损益与其他公司不同，与汇率波动不一致。当然，影响外汇损益的因素很多，单凭这些差异是不可能判断其好坏的。然而，通过上述比较得出的汇兑损益差异很容易与海外收入的真实性联系起来，但这方面的内容在招股说明书中没有详细说明。

值得一提的是，尤马遮阳60%的收入来自海外，主要以美元结算。招股说明书显示:“报告期内，公司对美国的销售额较小，分别为508.51万元、766.38万元和813.96万元。营业收入占比分别为1.99%、2.38%和2.12%。”根据“主营业务收入分区域构成分析”，欧洲收入分别占30.13%、30.89%和31.63%。由于对美国的销售额较小，招股说明书称:“中美贸易摩擦不会对公司的出口业务产生重大不利影响。”此外，公司的主要出口国家对功能性遮阳材料的进口没有特别规定。目前，中国的功能性遮阳材料在进口政策上没有贸易壁垒和限制，也从未与中国在功能性遮阳材料上发生过任何形式的争议或摩擦。”然而，国际贸易政策将永远改变。例如，在过去两年的中美贸易争端之前，中国和欧洲之间发生了严重的贸易摩擦，该公司的声明有些不准确。

此外，新型冠状病毒疫情在世界范围内的传播仍很严重，其持续时间和影响范围仍不清楚。对于海外收入占60%以上的尤马遮阳来说，对其出口业务的影响不可忽视，其今年的经营业绩很可能会大幅下滑。因此，企业有必要更新最新数据，以便投资者能够更好地了解企业动态。

(这篇文章发表在6月20日的《红色周刊》上)

(本文提到的个股只是例子，不是投资建议。(

来源：人民视窗网