国泰君安宏观：贸易端短期震荡 中长期向好格局延续

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春节前基数较低、国内外需求稳定等诸多因素导致12月份贸易状况明显改善，其中出口方面的结构性亮点是集成电路和汽车出口连续数月持续改善。

摘要

12月进出口均出现明显反弹，核心因素是基数低、春节早、外需改善和内需稳定。

出口方面，12月份出口反弹8.7个百分点，至7.6%。如果排除2018年同期低基数的影响，出口增长率约为零，略好于11月份。出口端呈现三个特征:

1)尽管对美国的出口有所反弹，但总体增长率仍保持在-14.6%的低增长率范围内，关税的负面影响继续发酵；

2)出口产品中的高新技术产品和劳动密集型产品同时提高，提高贡献仍以机电产品为主。出口增长仍处于东盟和金砖国家强于发达经济体的状态；

3)汽车及汽车底盘出口连续四个月增长。结合汽车工业生产端的改善，汽车链条的弱修仍在继续。

进口方面，12月份进口大幅增长16个百分点，至16.3%，主要公用事业占绝对领先地位，国内需求相对稳定。入口端有两个特征:

1)就贸易类型而言，加工贸易、大宗贸易和一般贸易的反弹类似，而一般贸易(不包括大宗贸易)的反弹更为显著，而大宗贸易和加工贸易的反弹略低于前者。从数量上看，铁矿石和铜的进口有所改善，反映了国内需求的稳定。

2)12月份农产品进口大幅上升，其中大豆进口改善最为显著，或者受中美贸易和国内生猪库存增加的影响；

短期内，春节效应将占据主导地位。结合去年1月份春节，我们发现春节效应导致12月份进出口高水平在1月份有不同程度的回落，并在2月份节后反弹(进口更明显)。受季节因素、节假日因素和2019年同期基数的影响，短期1月份进出口数据可能再次回落。

从长期来看，国内贸易方面将受到中美第一阶段贸易协定的影响，这包括两个方面:一是进口采购快速增加导致净出口下降，以及采购增加导致的其他贸易纠纷；另一个是关税削减导致的对美国出口的恢复。目前，全球经济势头持续稳定，2019年全球货币政策宽松效应逐渐显现。同时，中美贸易的缓和带来了贸易信心的增强。我们预测，2020年贸易方面的压力将会减弱，中长期的积极格局将会继续。然而，净出口贡献可能因采购而减弱，稳定增长仍需要投资方的持续支持。

文本

首先，在出口改善的背后，主要效用是主体，辅之以外部需求的稳定

12月份，以美元计算，出口增长率显著上升，与11月份相比上升了8.7个百分点，达到7.6%。出口反弹的主要原因是基数效用(图1)，也有稳定外部需求和引导春节等因素。排除2018年同期基数较低的影响，出口增速约为零，略好于11月份。

就国家和地区而言，12月份对发达经济体的出口大幅反弹，除韩国外，对美国、欧洲和日本的出口分别增长了8.4/10.4/4.4个百分点(图2)。其中，尽管对美国的出口有所反弹，但总体增长率仍保持在-14.6%的低增长区间，关税的负面影响继续发酵。与此同时，中国对东盟国家的出口连续四个月增长，12月对金砖国家尤其是巴西的出口大幅增长。(图3)。

从产品结构来看，12月份高新技术产品出口略有增长，退货率也在增长，其中集成电路出口继续上升，但自动数据处理设备出口下降(图5)。与高新技术产品相比，机电产品出口大幅增长，12月份增长9.6个百分点，达到7.6%，是出口修理的主要贡献。劳动密集型产品中服装和纺织纱线的出口也同步增长(图6)。

第二，进口回升，内需改善有限

12月份，进口同比增长率为16.3%，较上月上升16个百分点，下降幅度缩小主要是由于基数效用。如果2018年同期没有低基数，总体增长率在-1%左右，与11月份基本持平。就贸易类型而言，加工贸易、大宗贸易和一般贸易的反弹类似，而一般贸易(不包括大宗贸易)的反弹更为显著，而大宗贸易和加工贸易的反弹略低于前者。(图7)。

大宗贸易有所改善，12月份铁矿石、原油和铜的进口较11月份分别增长9.6/16.4/17.2个百分点，12月份三者价格的改善得到一定支撑。就数量而言，铁矿石和铜的进口有所改善，国内需求继续保持稳定(图8和图9)。在农产品方面，12月份农产品进口大幅上升，其中大豆进口的改善最为显著(图10)，或者受中美贸易和国内生猪库存增加的影响。汽车和汽车零部件的进口略有下降(图11)，但汽车和汽车底盘的出口连续四个月有所改善。结合汽车行业生产端的改善(见报告《制造业周期性修理，结构注重两个亮点》，20200104)，汽车产业链仍处于弱修状态。

从国内基本面来看，12月份国内高频数据显示，六大发电集团的煤耗较11月份略有下降，12月份高炉作业率有所提高，并继续小幅上升，表现出较强的季节性。两者之间的偏离反映出目前生产方面的改善主要集中在与基础设施和房地产有关的建筑活动上。水泥价格上涨，螺纹钢价格在12月份下跌，整体生产结束继续修复，但更多是由结构带来的。本月，由于基数较低导致进口反弹，大宗商品和加工贸易进口反弹弱于一般贸易(不含大宗商品)，这只是反映了国内需求整体疲软和贸易战持续。

第三，展望后续，短期春节效应占主导地位，长期采购协议的影响加剧

根据12月份的进出口数据，整体反映了贸易方面的两个特点:

1)12月份贸易方面有所改善，主要效用是进出口的共同支持。然而，出口的改善同时叠加了稳定外需和春节前的因素，而进口是相对较少的亮点；

2)出口产品中的高新技术产品和劳动密集型产品同步提升，提升贡献仍以机电产品为主。出口增长仍处于东盟和金砖国家强于发达经济体的状态。

总体而言，我们认为12月份的贸易面修复受基数低、春节效应和需求边际稳定的影响，短期内春节效应将占主导地位。结合过去1月份的春节(其中2004年、2009年和2012年的春节日期相对较近)，我们发现1月份春节效应的存在导致12月份的进出口高水平在1月份有不同程度的回落，并在2月份节后反弹(进口更明显)。

结合2019年12月的环比数据，出口环比增长7.3%，进口环比增长3.8%。12月份的出口表现相对好于进口，无论是近7年的月度环比还是临近春节的年份。短期1月份进出口数据可能会因季节性因素、节假日因素而再次下滑，2019年同期基数不低。

从长远来看，国内贸易方面将受到中美第一阶段贸易协定的影响，其中包括两个方面:一是进口采购快速增加导致的净出口减少和采购增加导致的其他贸易纠纷，二是关税削减给美国带来的出口修补:

1)我们认为进口采购对中国国内生产总值的整体影响是可控的，很有可能在0.1点以内。如果中国从美国的采购不排挤其他国家的份额，将会给国内生产带来更大的压力。同时，我们不排除中国进口采购增加对贸易格局和结构的影响；

2)第一阶段协议签署后，美国关税很有可能会逐步降低甚至取消，但人民币汇率在此过程中可能会走强，但短期内对美国关税降低的积极影响将占主导地位；

目前，全球经济势头持续稳定，2019年全球货币政策宽松效应逐渐显现。与此同时，中美贸易的缓和带来了贸易信心的增强。我们估计，2020年贸易方面的压力将会减弱，但净出口贡献可能会因采购而减弱，稳定增长需要投资方面的持续支持。

来源：人民视窗网