光大证券：中国一季度GDP或陡降 3月金融数据超预期

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自今年3月以来，COVID-19的肺炎疫情在中国已逐渐消退，但海外疫情却越来越严重。集群和体验式消费行业很难重返工作岗位。制造企业的回收率逐步提高，但很难下订单。高频数据显示，经济只是在缓慢复苏。据估计，第一季度国内生产总值可能同比下降8-10%，3月份cpi通胀将降至4.5%，ppi同比下降约1.5%。在特殊贷款和再融资再贴现政策在2月份逐步落地，以及RRR方面在3月份有针对性地削减5，500亿美元流动性等政策的推动下，3月份的金融数据可能会超出预期。预计人民币信贷将增加2.7万亿元，社会金融增速可能回升至10.9%左右。

上导轴承

自今年3月以来，在中国，COVID-19的肺炎疫情已逐渐消退，但海外疫情有所加剧。集群化和体验式消费行业很难恢复工作，制造企业的恢复率逐渐提高，但也很难下订单(3月份制造业pmi子指数中新订单和新出口订单分别为52.0和46.4)。高频数据显示，经济只是在缓慢复苏。3月16日，央行实施了有针对性的RRR降息，释放了5500亿流动性，货币政策总体上保持相对宽松。

3月份，外出受到限制，但复工得到了促进。截至3月23日，厨房核心区69.8%的商户已恢复工作，客流指数上升至51.5%。美团3月10日发布的《餐馆外卖恢复消费报告》也显示，中国餐饮商户的恢复率已经超过55%。汽车等耐用品的消费已经恢复，但下降幅度仍然很大。2020年3月，汽车经销商库存预警指数为59.3%，环比下降27.0个百分点，同比上升7.2个百分点。库存预警指数仍然高于繁荣和衰退的界限。今年3月的前三周，中国汽车工业协会公布的乘用车零售额同比下降了45%，较2月份的-78%有所收窄，但依然疲软。可选消费，如服装、黄金、白银、珠宝等。略强，而体育、娱乐、文化和办公用品受到的影响略小，而粮食、石油、食品、通讯设备、药品和日用品的消费可能更强。随着交通运输的恢复，网上消费比线下消费恢复得更快。3月份社会消费品零售总额的同比增长率可能会从1月份和2月份的-20.5%降至-14%左右。预计第二季度社会消费品零售总额将同比增长。然而，住宿、餐饮、旅游、交通和其他服务的消费可能会严重延迟。在疫情消退的早期阶段，人们可能仍有挥之不去的恐惧，恢复缓慢。

销售利润率上升，土地收购谨慎，建筑仍受影响。从1月到3月，房地产投资同比下降约13%(当月或-9.8%，此前值为-16.3%，去年同期为11.8%)。3月份，前10名城市的月存量比上升至20个月以来的10年高点，30个城市的商品房交易面积同比继续下降36.6%(1-2月增速为-38.6%)。然而，就日交易而言，3月最后一周基本上回到了同期的历史水平。土地供应增加了，但对土地收购的热情不高。3月份，白城市土地供应面积由1-2月的-15.7%增长到12%，但土地交易面积同比增速进一步扩大到-40%(1-2月为-30%)，土地交易升水率继续上升到18%。复工逐步推进，新开工建设同比增速由1月和2月的-45%收窄至-20%以下，房地产投资同比降幅收窄。随着外出人数的增加和网上销售的补充，延迟的房地产销售可能在第二季度进一步改善，投资也将回升。

从1月到3月，基础设施投资可能同比下降约19%(之前的数值为-26.9%，而去年同期为3.0%)。受疫情影响，基础设施投资不足以恢复工作。三月以后复工是逐步推进的，但这是一个逐步推进的过程。此外，上游原材料采购也受到延期复工的影响。预计3月份基础设施投资仍将呈现负增长，但降幅可能会逐渐收窄。从1月到3月，基础设施投资的增长率可能同比下降19%左右。随着我国疫情的逐步控制和复工工作的不断推进，预计4月以后基础设施投资将大幅增加，这将成为稳定增长的重要手段。

从1月到3月，制造业投资同比增速可能较上年同期有所提高，降幅约为-16%(上年同期为-31.5%)。疫情影响了制造业的利润，物流和产业链只是在逐步恢复。3月份制造业pmi指数显示制造业改善不明显。预计3月份制造业投资仍将略有负增长，1-3月份投资增速将在-16%左右。

据估计，3月份工业增加值增速仍可能下降10%左右(以前为-13.5%，去年同期为8.5%)。截至3月25日，在全国采购经理调查的企业中，大中型企业的返岗率为96.6%，比2月份的调查结果提高了17.7个百分点，其中制造企业的返岗率为98.7%，提高了13.1个百分点。总的来说，复工是好的，但由于订单的限制，产能利用率的利率不高。从高频数据来看，三月份六大发电集团的煤耗同比下降了20.0%(之前的数值为-19.8%，去年同期为4.2%)，同比增速仍然较弱；3月中旬，国家电网10天平均发电量同比下降2.9%，比2月下旬下降5.6个百分点。总体而言，工业生产较2月份有所回升，但基数高于去年同期，今年3月份工业生产总体增速仍较弱。

出口的反弹是短暂的。随着3月份复工，前期积累的许多出口订单集中在3月份，运输困难局面得到缓解，出口链得到很大改善。然而，随着疫情向海外蔓延，各地纷纷采取“封城”等严格控制措施，与此同时，国际商品价格大幅下跌，第二季度进出口将“量价双杀”。根据公布的数据，韩国3月份的出口和进口分别为0.2%和-3.2%，其中对中国的出口和进口分别为-5.8%和1.6%；越南的出口和进口分别同比下降10.7%和12.8%，这已经造成了巨大的负面影响。总体而言，我们预计3月份出口同比增长0.2%，进口同比增长-6.2%。

从支出方式来看，投资、消费和出口都比较疲软，一季度国内生产总值预计同比下降8-10%。

Cpi在高位下跌，ppi通缩加剧

交通运输逐渐恢复，猪肉和新鲜蔬菜的价格已经下降。此外，去年3月份猪肉基数增长迅速，对cpi的贡献可能比2月份低0.8个百分点。与此同时，国内成品油跟随国际油价下调，运输燃料同比下降。租金、家政和旅游等服务可能会继续受到抑制，通信和一些日常必需品的价格可能仍然坚挺。3月份，cpi同比增速从2月份的5.2%放缓至4.5%。

恢复工作正在进行，但恢复生产仍然缓慢。3月份，黑色金属、有色金属、化工产品、炼焦煤、水泥、玻璃和其他工业产品的出厂价格环比均出现负增长，同比有所下降。沙特阿拉伯和俄罗斯供应的增加导致国际油价大幅下跌。今年3月，wti油价从上月的-8%大幅上涨至-48%，导致国内燃油价格下跌。3月份，采购经理人指数隐含的生产者价格指数原材料购买价格同比进一步下降。据预测，3月份生产者价格指数将收缩或深化至-1.5%(先前值-0.4%)。

3月份的财务数据可能超出预期

3月份，货币政策宽松。由于前期再融资再贴现、定向RRR减息等优惠政策，预计3月份人民币信贷将增加2.7万亿元，社会融资增速可能较上月回升至10.9%左右。

根据有关官员在4月3日新闻发布会上的发言，预计3月份人民币信贷将增加2.7万亿元。从投资领域来看，预计中小企业、基础设施项目和居民中长期贷款将明显改善，但企业短期贷款可能过多。此外，一些受到疫情严重影响的行业可能会重新发放贷款和延长贷款期限。3月中旬，央行开始对包容性金融的定向RRR减持进行动态评估，并下调了不符合RRR二级减持的股份制银行。由于额外的RRR减债基金有信贷指引，股份制银行对包容性信贷的热情将在一定程度上得到提高。

2月份，账单规模收缩了3000多亿元，部分原因是企业经济活动几乎停滞，导致账单金额急剧下降。然而，3月份账单金额达到2.5万亿元，折扣金额达到1.8万亿元。预计3月份新增票据和贴现票据将大幅增加，新增贴现票据将超过5000亿元。大多数票据发行者都是中小企业，这可以有效缓解他们的现金流问题。此外，房地产销售市场在2月下旬开始回升。以30个大中城市的商品房交易量为例，3月中旬已恢复到去年同期的50%左右(2月初仅为20%左右)。

在社会福利方面，债券市场利率迅速下降，公司债券发行量大幅增加。其中，城市投资债券净融资超过3000亿元，基础设施项目融资明显加快。据估计，3月份新的社会融资规模可能达到3.7万亿以上，社会融资增速可能从此前的10.7%反弹至10.9%左右。

[1]4月3日，国务院办公厅新闻发布会指出，“据统计，一季度银行业贷款增加近7万亿元，同比增长1.18亿元，有力支撑了实体经济的发展。”

来源：人民视窗网