嘉亨家化大客户亦为供应商，研发费用率远逊同行

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公司主要从事日用化工产品oem/odm和塑料包装容器的研究、开发、设计和生产。产品主要包括化妆品如护肤品，化妆品和香水，家庭护理产品如肥皂，消毒剂，洗手液和洗涤剂，以及配套的塑料包装容器。嘉恒家化自成立以来，主要从事塑料包装容器的生产和销售，主要客户是知名品牌的日化产品。此后，随着国内化妆品需求的快速稳定增长，公司于2011年开始发展oem/odm化妆品和家庭护理产品业务。嘉恒家化ipo的基本情况如下。

一、大客户也是供应商，交易的公平性受到质疑。2017-2019年，嘉恒家化分别实现营业收入5.33亿元、7.18亿元和7.86亿元，2018年和2019年分别增长34.71%和9.47%。同期，归属于母亲的净利润分别为1867.43亿元、4293.19亿元和6464.4亿元，2018年和2019年分别增长129.9%和50.57%。总的来说，收入和净利润指标稳步增长，反映了企业良好的盈利能力，能够保证企业的持续经营。然而，时代商学院发现，嘉恒家化的客户和供应商之间的关系存在重叠，其交易价格的合理性仍有待检验。招股说明书显示，2017年至2019年，嘉恒家化前五名客户的销售收入分别为4.44亿元、5.56亿元和5.58亿元，分别占各期经营收入的83.38%、77.44%和70.97%。尽管这一比例被稀释了，但总体上仍处于高度集中的水平。其中，报告期内，公司对第二大客户壳牌的销售收入分别为1.52亿元、1.63亿元和1.60亿元，分别占28.52%、22.77%和20.38%，销售的主要产品为塑料包装。

此外，在嘉恒家化的主要供应商名单中，中海油和壳牌石油化工有限公司从2017年的第四名跃升至第一名(2018年和2019年)。报告期内，嘉恒家化主要向公司采购合成树脂原料，采购金额分别为1195.87万元、2714.39万元和6386.8万元，占各期采购总额。可以看出，嘉恒家化向中海壳牌的收购金额有了突飞猛进的增长，比例也提高了近12个百分点。

7月1日，时代商学院致信嘉恒家化，询问客户与供应商的重叠、交易价格的合理性和公平性等问题。该公司答复称，壳牌是一家综合性大型企业，与其合作是正常的业务需求，其定价基于市场价格，因此不存在利润转移。然而，该公司在复信中没有解释嘉恒家化与壳牌之间的交易价格和市场价格。时代商学院认为，中国作为世界上最大的合成树脂生产国和消费国，已经成为中国经济的支柱产业，有很多供应商可以提供这样的原材料。为什么嘉恒家化坚持从大客户那里购买原材料？据天空调查数据显示，截至2020年7月，中国注册合成树脂经营范围的企业共有23，600家，其中2020年新增注册企业6，819家，同比增长40.44%。

其次，R&D的消费率要低得多。根据同行的收入构成，嘉恒家化的主要收入来自塑料包装容器和化妆品业务。报告期内，嘉恒嘉华塑料包装容器的销售收入分别占69.55%、63.4%和58.27%；化妆品销售收入分别占18.3%、23.23%和30%，上述两类产品的销售额占80%以上。

从嘉恒家化的主营业务来看，公司属于塑料包装制造和化妆品制造。上述两个行业的市场竞争非常激烈。据天空调查数据，截至2020年7月，中国塑料包装制造企业多达45，600家，其中以中小企业(注册资本0-100万元)居多，占38.61%。注册资本500-1000万元的企业占22.7%。

随着国内化妆品市场的快速增长，国内外品牌之间的竞争日益加剧。因此，日化企业在选择塑料包装供应商时，会更加关注供应商的生产规模、产品质量、资质认证和技术水平。这意味着规模大、质量管理强、R&D能力强的塑料包装供应商将具有很大优势。另外，我国化妆品oem/odm企业发展相对较晚，在整体技术水平和规模上与国外先进企业仍有较大差距，在R&D中高端领域竞争力相对较弱。以国内市场为重点，中国已有约4000家企业获得化妆品生产许可证，主要是中小企业，市场集中度较低。随着行业监管力度的加大，化妆品生产将逐步集中在规模大、技术强的企业。总之，无论是塑料包装行业还是化妆品制造业对技术都有更高的要求。同时，日化产品和包装的更新迭代速度很快，所以企业需要时刻保持对市场的敏锐，并具备快速迭代的R&D能力。那么，嘉恒家化在研发方面的投资是多少？读完数据后，时代商学院发现，嘉恒家化在报告期内的R&D费用比率与可比公司相差近50%。根据招股说明书，公司2017年至2019年的R&D费用分别为1006.1万元、1441.73万元和1816.86万元，分别占各期营业收入的1.89%、2.01%和2.31%。铜山李星(002243.sz)和金盛新材料(300849.sz)是本公司的可比竞争对手，报告期内R&D平均费用率分别为3.57%(铜山李星2017年未公布R&D费用数据)、4.59%和4.03%。

一个企业在R&D的投资能在一定程度上反映企业的技术和竞争力水平，这体现在公司与同行的毛利率差距上。以金盛新材料为例，公司2017-2019年R&D投资基本稳定在3.5%-4%之间，综合毛利率分别为33.37%、32.39%和37.27%。同期，嘉恒家化的毛利率分别为25.48%、28.68%和32.09%。可以看出，虽然嘉恒家化在R&D的投资略有增加，但两者仍有4-8个百分点的差距。鉴于上述现象，7月1日，时代商学院致信嘉恒家化询问此事。公司回复称，公司塑料包装的毛利率低于金盛新材料，主要是由于客户结构和产品生产技术的差异。金盛新材料的主要产品是由pmma制成的化妆品塑料包装容器，公司的产品主要由pe、PP等合成树脂制成，时代商学院认为嘉恒家化与金盛新材料毛利率的差异可能与生产工艺有关。但根本原因应归咎于嘉恒家化研发投入不足。公司经营成本的构成可分为三类:直接材料、直接人工和制造费用。其中，直接材料约占70%。2019年，合成树脂市场价格呈下降趋势。嘉恒家化的平均购买价格下降了17.31%，但运营成本仅同比下降了3.9%。可以推断，劳动力和制造成本是公司生产过程中的缺点。嘉恒家化在招股说明书中承认，近年来，该行业的劳动力成本一直在上升，市场竞争加剧。行业龙头企业大力推进自动化、智能化技术和设备的研发和应用，实现升级改造、提高质量、提高效率。此外，国内化妆品oem/odm塑料包装企业在R&D的投资远低于国际知名企业，R&D能力弱已成为国内企业在中高端市场缺乏竞争力的主要瓶颈。因此，时代商学院认为，如果公司不能及时缩小与R&D同行的投资差距，面对日益激烈的竞争，嘉恒家化的市场份额将被其他企业吞噬。【郑重声明】本文(报告)是根据公开发表的信息撰写的，文章中的信息和发表的意见均不构成对任何人的投资建议。文章的版权属于原作者和原来源。未经时代商学院授权，任何媒体、网站或其他公共平台不得以任何其他方式引用、复制、转载、摘录或使用上述内容。授权转载，仍需注明出处。(联系电子邮件:timesbusiness@163)

来源：人民视窗网