头部券商配置价值仍存 科创板或是ROE弹性的催化剂

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随着与二级市场的高度相关性，经纪行业已成为牛市中的两大板块。对他们来说，除了传统业务的弹性外，杠杆放大对净资产收益率的提升将是未来释放股价弹性的核心点。从短期来看，我们可以看到科技板块或roe弹性的催化剂。

科学和技术委员会或贡献短期灵活性

在二级市场迅速复苏的背景下，券商普遍在第一季度交出了辉煌的成绩单。以第一梯队中信证券、国泰君安、华泰证券、海通证券、广发证券为例，前三个月五家券商净利润合计121.37亿元，同比增长35%，环比增长41%。与a股历史上最疯狂的15q2相比，19q1的成交量不到当时的1/3。然而，在行业竞争加剧和各种业务费率下降的影响下，后续证券公司传统业务的绩效弹性可能会受到一定程度的影响。

即使乐观的预期年度业绩达到了15年的疯狂牛小时水平，五大券商的市盈率也远高于全球顶级投行的估值不到10倍。因此，后续券商股票的弹性将不是旧逻辑下的价值修复，而是券商资产负债表扩张带来的利润量的增加。

目前，与国际投资银行相比，国内投资银行的杠杆水平仍有较大差距。2018年，上市证券公司的整体杠杆率为3.96倍(总资产/净资产)，领先证券公司在这一指标上没有表现出优势，同期在海外的整体杠杆率达到10倍以上。这种差异直接影响了中国证券公司利润的释放，导致中外证券公司的净资产收益率存在较大差距(五大证券公司的净资产收益率在18年间仅为5%，而同期高盛和摩根士丹利的净资产收益率超过10%)。

中外证券公司杠杆率的差异是服务能力、专业能力和宏观监管等因素的综合反映。事实上，早在16年前实施的新版《证券公司风险控制指标管理办法》已经将证券公司的理论经营杠杆从6倍提高到11倍。然而，在过去两年的宏观背景下，券商的杠杆率一再下降。随着金融去杠杆化的结束，在二级市场复苏和资本市场建设改善的背景下，业务规范、资本充足的主券商有望重新走表扩张之路，这将促进长期潜在净资产收益率的提高。从短期来看，科技板块是突破券商上限、提高杠杆率和净资产收益率的关键环节。科技板块的推出将使国内证券公司从渠道投资银行转变为交易投资银行。

在科技板块“注册制+询价制”的新规则下，券商保荐许可的优势将被大大削弱，价格发现和承销能力将成为各机构关注的焦点。届时，包括战略配售和投资、做市商机制和超额配售在内的大宗资本交易业务将成为券商拓展和提高盈利能力的重点。因此，本轮券商市场的高度在很大程度上取决于科技股的实施对国内金融生态重建的影响。本质上，这种灵活性来自于机构红利的发放，而总经纪公司的杠杆仍可能是空.的两倍多

适度关注总经纪商的配置机会

目前，经纪行业的估值不是很划算，但至少在杠杆率方面，长期利润仍可翻倍。因此，对市场前景持乐观态度的投资者可能希望适当关注主经纪商的配置机会。

在经纪行业，虽然一些中小券商在短期内有较大的业绩弹性，如东北证券一季度利润同比增长300%以上，但在当前金融行业供方改革的环境下，只有主券商的市场份额能够继续增加，并获得市场溢价，因此最好在第一梯队的五家券商中寻找布局机会。目前，广发证券和海通证券的市盈率相对较低。

其中，由于历史平均净资产收益率略低，市场给予海通证券一定的折扣是合理的；一方面，广发证券的低估值与其香港子公司去年的风头有关，另一方面，它受到即将增发的影响，但不会对公司的长期经营产生根本性的影响。

当然，处于第一梯队的中信证券值得持续关注。该公司的业务在行业中排名第一，这也是其高弹性表现的关键。在去年整个行业哀嚎的背景下，中信证券的利润仅微跌18%。通过并购广州证券，预计中信证券将全面开放华南市场，并在未来充分受益于海湾地区的经济和金融发展。

[编辑:张静]

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来源：人民视窗网