13海航债展期投资者亏哭 为何海航集团能拿双AAA评级

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HNA债务已成为近期市场的热点事件。4月14日晚，HNA在“13 HNA债券”到期前夕匆忙召集了一次持有人会议，要求投资者在很短时间内就延长债券本息一年的方案进行投票。

4月15日，海航集团为仓促召开股东大会道歉。4月16日上午，海航集团在微信公众账户上发表了一篇文章，执行董事长顾刚在文中严厉批评了首席财务官及相关人员的“13 HNA债”。

虽然这似乎是一场闹剧，但第13届HNA债务持有人会议通过了将本金和利息支付延期至2021年4月15日的提案。值得一提的是，国家商报记者注意到，4月15日，海航集团的主要信用评级和债务评级仍为aaa级。

出于对“流动性压力非常大”的担忧，该公司仍将发行3a评级

据新世纪评级官方网站介绍，该公司成立于1992年7月。它是中国较早成立的信用评级机构，资质齐全，声誉良好，是中国第一家获得中国人民银行(1997)、国家发展和改革委员会(2003)、原中国保险监督管理委员会(2003/2013)和中国证券监督管理委员会(2007)等所有资质的信用评级机构。董事长朱曾在上海财经大学任教多年，后来在海上创业。目前，新世纪官方网站上的客户包括东航空、葛洲坝等大型集团和客户。

新世纪评级为HNA的许多债券提供评级服务。今年3月5日，新世纪评级宣布，截至2020年3月4日，海航集团有限公司委托评级且仍存续的公开发行债券包括:13只HNA债券、15只HNA债券、16只海航集团可再生债券01和16只海航集团可再生债券02。2019年6月27日，跟踪评级后，海航集团主要信用评级为aaa，评级前景稳定。上述债券的信用评级为aaa。

2020年2月29日，海航集团宣布，由于2020年初“COVID-19肺炎”疫情的叠加，流动性风险呈上升趋势。应公司要求，近日，海南省人民政府牵头，派出专业人员会同有关部门成立了“海南海航集团联合工作组”。联合工作组将全力协助和推进公司风险处置工作。

根据新世纪的评级，后续工作将集中在:(1)联合工作组和公司董事会应对海航集团未来流动性风险的主要措施和成果；(2)核心业务运营及其补充所需的流动性缺口；(3)现有债务的展期和融资成本的变化；(4)非核心资产和业务处置的进展。

到目前为止，新世纪评级没有调整上述aaa评级。但事实上，近年来，海航集团的财务状况一直受到市场的关注。《国家商报》记者在查阅评级报告后发现，新世纪评级虽然关注海航集团可能存在的风险点，但仍发布了aaa评级报告。

Aaa是评级机构对主体信用的最高评级，表明发行人偿债能力极强，基本不受不利经济环境影响，违约风险极低。对于单一债券本身而言，它表明债券支付极其安全，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。除aaa、ccc及以下之外，每个信用评级都可以用“+”和“-”符号进行微调，表示比该评级稍高或稍低。

上海新世纪信用评级投资服务有限公司在发行期内首次对海航集团有限公司及其09只HNA债券、13只HNA债券和15只HNA债券进行评级。2018年6月28日，新世纪发行跟踪评级，上述债券被评为主体aaa和债务aaa双“3a”评级，前景稳定。2019年6月27日，《新世纪》发表了同样的评级结论。

新世纪评级在2019年6月27日的评级报告中指出，海航集团有两大优势:

首先，核心业务运营环境良好。随着经济发展水平的提高和消费升级，国内航空空市场仍有广阔的发展空间，空，海航集团核心业务如航空空运输、机场等外部经营环境总体较好，公司核心业务运营状况良好。

其次，我们可以获得强大的外部支持。主要债权人及相关方积极支持海航集团及重点实体(核心业务经营者)展期到期债务，并在很大程度上保证其公开市场债务的偿还。

然而，HNA面临四个主要风险点:

首先，流动性压力仍然很大。海航集团2016年至2017年的加速扩张导致其管控压力大幅增加，流动性压力凸显。虽然相关方可以对现有债务的展期提供大力支持，公司自身也在努力通过资产处置收回资金，但在增量融资有限的情况下，公司仍面临巨大的流动性压力。其次，融资成本仍然很高。目前，海航集团的刚性债务规模仍然巨大，融资成本仍然很高，这将大大增加其流动性风险化解的压力。同时，高额的融资成本将极大地吞噬公司的主营业务利润，削弱其股权资本实力。第三，非核心业务和资产的后续处置仍面临挑战。随着资产处置的深入，处置一些与主营业务无关的大额资产(目标)越来越困难。第四，很难理清系统中资本交换和担保之间的关系。

然而，海航集团在新世纪获得了双重“3a”评级，指出跟踪评级反映了海航集团自2018年以来在核心业务运营和外部支持方面的优势，也反映了公司在流动性、融资成本和资产处置方面继续面临风险或压力。

行业:应加大信用评级机构的法律责任

对于投资者来说，债券评级机构和审计机构一样，解决了与企业的信息不对称问题。评级报告的作用是帮助投资者做出投资决策。对于企业来说，降低融资成本是最大的需求。一般来说，水平越高，融资利率越低。对于承销商来说，评级较高的债券相应地更容易出售。

4月16日下午，国家商报记者通过电子邮件采访了两位发布HNA债券评级报告的分析师，希望了解更多有关双3a评级结论的原因和评级质量控制过程，但截至发稿时，尚未收到回复。

目前，没有迹象表明新世纪评级在对HNA债券进行评级的过程中可能不够勤勉。然而，根据评级报告，他们注意到海航集团的资金链可能很紧，但他们仍然表示“违约风险极低”。然而，这种极低的风险以仓促延期付款的形式出现，引起了债权人的不满。

著名经济学家宋清辉曾经指出，“一些评级机构为了抢占市场而缺乏风险控制，未能充分提示相关高风险债券的风险。监管当局应该严惩那些违反规定的信用评级机构。只有加强监管，才能净化信用评级行业，提高相关评级机构的水平，也有利于债券市场的健康发展。”

武汉科技大学金融研究所所长董登新在接受采访时表示，债券评级机构对债券定价非常重要，投资者更依赖于债券评级机构专业权威的评级来决定债券投资的风险和收益。债券的刚性赎回在中国已经被打破，但这并不意味着债券违约的所有原因都是由操作引起的，也不存在道德风险。对于违约债券，应追溯到信用评级机构的评级过程和依据。如有重大隐瞒或伪造，还应承担相应的连带法律责任。只有加大中介机构的法律责任，中介机构才能有足够的威慑力，使其信用评级机构既能为自身利益争取业务，又能坚守行业底线，确保信用评级的权威性。

中国证监会已采取措施纠正评级混乱

事实上，包括新世纪评级在内的国内评级行业在2018年曾遭遇严格监管。2018年8月，中国证监会宣布暂停知名评级机构大公国际的证券评级业务一年，同业市场交易商协会也决定给予大公国际严重警告，责令其限期整改，并暂停与债务融资工具市场相关的业务一年。

当时，中国证监会在宣布这一决定时指出，证券评级机构应遵循独立、客观、公正、一致的原则，制定科学的评级方法和完善的质量控制体系，建立和完善防火墙制度，合理划分内部机构职能，从事证券评级业务的部门应保持与其他业务部门和关联公司的独立性，严格防范利益冲突，不断净化市场环境，完善内部控制机制，提高服务资本市场的能力。

记者注意到，新世纪评级也收到了监管信，因为它的做法不准确。2018年1月，上海证监局向新世纪评级发出警告信，指出新世纪评级缺乏对2016年16家鸿达债务跟踪评级项目评分模型中部分定性指标进行调整的充分依据。在外高01债务一级评级项目的评分模型中，个别指标的评分结果与被评级对象的实际情况不一致。上述情况违反了《证券市场信用评级业务管理暂行办法》第五条的相关规定。上海证监局要求新世纪评级机构完善并有效实施项目评级质量审核制度，强化风险控制意识，加强评级项目质量控制。

值得一提的是，虽然此次推迟了13只HNA债券，但15只HNA债券仍在拍卖中，这对投资者来说更为致命。4月15日，15只HNA债券两次停牌，最终大幅下跌25.75%。之后，公司宣布自2020年4月16日起，海南债券的交易模式将调整15天，只在上海证券交易所固定收益证券综合电子平台上通过报价、询价和协议交易进行交易。4月15日，15只HNA债券收于29.10元，较100元面值下跌69.90%，今年以来累计下跌58.11%。4月10日之后，13只HNA债券停牌，4月9日的收盘价为70元，低于15只HNA债券。

来源：人民视窗网