全球资管巨头贝莱德：A股处于较健康的慢牛区间，我们很多基金超配A股，并在

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记者|言和

精彩的观点

与2015年的一些技术指标相比，目前a股市场尚未达到泡沫或过热状态。

在资金配置方面，我们也坚持超额配置a股，积极配置和开放不同行业的头寸。

亚太地区已经是全球经济的一半，但是在全球投资组合中，基本上没有投资者可以配置亚太地区近一半的(区域资产)，所以亚太是一个大(配置)方向，所以我们可以考虑增加配置来对冲全球经济的变化。

我们已经将美国的股票配置下调至中性，而欧洲的股票已经被过度配置。在亚洲以外的新兴市场，无论是股票还是债券，我们现在都推荐低配置。

在世界上所有的主要资产中，最好的是美国的私募股权，尤其是用于并购的私募股权。因为现在很多企业都无法维持他们的业务，如果他们进行并购，机会是非常好的。

公司的核心不仅在于利润，还在于它产生现金的能力。

下半年，三大配置方向是:一是医疗、软件等与宏观关系不大的结构性增长产业；第二，消费，在中国投资离不开投资和消费。比如网上消费。第三，技术自控，如苹果产业链。

2020年7月30日晚上8点，全球资产管理巨头贝莱德在网上发布了2020年年中的全球投资前景。贝莱德中国区首席投资官陆和贝莱德全球新兴市场股票团队基础研究分析师兼基金经理共同展望下半年全球投资策略，并对包括中国a股在内的新兴市场进行了预判。

以下是投资前景记录(已删除):

降低美国股票的美国债务评级，过度配置欧洲股票

增加亚太市场以对冲全球经济变化

问题:请分享贝莱德2020年年中的全球投资前景。

陆::好的，我来谈谈我们的全球智库对下半年大方向的看法。我们可以看到下面有一个副标题叫做“未来就要来了”(注意:它是在直播期间显示的)，而英文原文是“未来正在向我们跑来”。过去六个月发生的事情太快了。最初，每个人都认为可能在几年甚至几十年内发生的事情被压缩并发生在过去的六个月里。

我问我们在美国纽约的基金经理感觉如何。他说最深的感受是纽约曼哈顿中心的第五大道。过去，不管刮风下雨，它总是挤满了来自世界各地的游客。它总是灯火通明，但现在没有游客了。最近最活跃的一次是一个月前，当时美国的一些少数民族游行抗议。因此，这一微小的变化表明一些主要的全球趋势正在加速，如地缘政治、美国国内政治环境、全球化的倒退等等。在如此短的时间内，一些主要的全球趋势发生了巨大变化，因此，我们对资产类别的看法也发生了巨大变化。

看看ppt(图1)。世界十大资产中有七项发生了重大变化。特别是，我们已经将美国的股票配置下调至中性，而欧洲的股票已经被过度配置，这是一个巨大的变化。因为美国在全球股票中占有非常大的比例，而当我们观察摩根士丹利资本国际全球指数时，美国占了近60%，所以降低美国的比例而增加欧洲的比例是一个巨大的变化。另一个重大变化是新兴市场。除了亚洲以外的新兴市场，股票和债券现在都被认为被低估了。关于这一点，我将在后面详述。

图1资产的战术级细分

从下半年投资的角度来看，我们觉得需要用三条主线来观察主要资产的一些变化。

首先是经济活动的重启。美国失业率攀升后，股市继续反弹。现在S&P 500与之前的高点相似，纳斯达克已经超过了之前的高点，那么接下来会发生什么呢？如今，世界上每个国家都采取这样的方式，即使付出一定的代价，也应该重启经济，因为它已经停止太久了，不可能重启。这对股市会有什么影响？这种不惜任何代价的经济重启将不可避免地导致其他地方的一些损失。特别是在一些疫情尚未完全控制的地区，损失更大。

图2标准普尔500指数和美国首次申请失业救济人数(2020年)

因此，如果我们看一下图3，我们可以看到深红色部分是美国最初的经济影响，浅红色部分是以下企业的溢出效应。这种情况在美国是显而易见的，而且溢出效应很大，因为美国的疫情控制不如以前，而欧洲相对较好。因此，从经济重启的角度来看，我们有强烈的偏见，觉得欧洲比美国好，这也是我们更偏向欧洲股市的原因之一。

图3非常规政策刺激有助于减轻疫情的影响

第二条主线是非同寻常的政策刺激，尤其是在美国。从上图我们还可以看出，与红色支柱相比，黄色是政策刺激，而红色是经济损失。就美国而言，黄色远远大于经济损失的程度，这意味着美国许多人在疫情爆发后实现了收入增长。根据芝加哥大学最近进行的一项调查，在美国，70%领取失业救济金的人增加了收入。因此，如果我们看看美国6月份的零售额数据，基本上已经完全恢复，并实现了V型反弹。5月份比4月份恢复了20%以上，6月份比5月份恢复了10%以上，现在都恢复了。这是因为美国政府给了普通人很多补贴，比如每人1200美元，每周增加600美元的失业救济金等。这使得美国人民变得更加富有。

今年下半年的问题是，这些刺激政策是时间敏感的。事实上，最近几天，美国最大一批救援政策已经到期。现在，美国国会还没有讨论结果。每周600美元的失业保险是减少到300美元、200美元还是400美元等。，尚未决定。此外，延期是在九月还是十二月还没有决定。这很麻烦，因为美国面临的下一个问题是刺激政策对经济的补贴效应正在下降。欧洲恰好发生了逆转，欧洲的刺激措施之前相对较低。最近，所有欧洲国家终于达成协议，欧洲制定了7500亿欧元的大刺激计划，这对遭受最严重疫情的南欧国家如意大利和西班牙非常有利。

因此，从政策变化的角度来看，退出和增持这一非常规政策的变化将对欧洲更有利，而对于新兴国家来说，差异更大。因为在大多数新兴市场国家，空时期的刺激政策非常有限，因为它没有钱，需要外国资本进入。在目前的环境下，大多数新兴市场国家都有资金外流，它们希望出台刺激政策，但政府确实没有钱。美国不同。美联储实施量化宽松政策，全世界都将购买美元资产，而新兴市场国家没有这种优势。在新兴市场国家中，唯一的例外是包括中国在内的一些亚洲国家在全面控制疫情方面取得了成功，并且仍然存在一些空政策。因此，在世界新兴市场国家中，亚太地区还是比较好的，我们现在在其他地方会更加谨慎。

第三种观点是，由于资产价格发生了很大变化，特别是世界国债收益率已经降至零甚至负值，如果我们现在进行全球投资组合，还有哪些品种能够抵御下跌？增强投资组合弹性的新想法是什么？

我想提出三个重要的新想法。第一个想法是亚太地区。现在，根据购买力评价，亚太地区(不包括日本)的经济总量已经超过了世界三大发达经济体(北美、欧洲和日本)。简单地说，亚太地区占了世界的一半，但全球投资组合中基本上没有投资者。机构投资者和个人投资者都可以将亚太地区配置到近一半，因此亚太地区是一个大方向，我们可以考虑增加配置以对冲全球经济变化。

第二个想法是增加私人资产的比例，即一级市场的资产。这些资产中的一部分现在估值很高。如果我们看一下未来五年的平均资产回报率预期，在世界上所有主要资产中，最好的情况可能是美国的私募股权，尤其是用于并购的私募股权。因为现在很多企业都无法维持他们的业务，如果他们进行并购，机会是非常好的，这当然是一项有风险的投资。但总的来说，这些私人资产在全球配置中的比例相对较低。现在我们甚至建议一些全球配置的客户可以占到他们全部资产的30%以上，这也是疫情过后我们全球资产的一次大调整。

第三，信用债券，尤其是高收益信用债券，在世界范围内具有高收益的固定收益资产。例如，美国的高收益债券仍然有6%，这是非常高的。许多人担心经济活动停滞后，许多企业是否会倒闭，高收益债券的违约率是否会上升。会有一些。但总的来说，价格/绩效比仍然很好，这是因为大多数其他固定收入资产的收益率下降得太低，欧洲国债和美国国债都下降得太低。因此，信用债券，特别是高收益债券，仍然值得在投资组合中分配，这是增强投资组合弹性的一个主要来源。

综上所述，在全球投资组合中，亚太地区和一些私人持有资产的比例大幅上升。最初认为有风险的高收益债券的比例可以大幅提高，但一些传统品种，如美国股票和美国债券，可以在适当的时候略微降低。

a股仍处于相对健康的“慢牛”状态

我们的许多基金坚持过度配置a股

问题:经济复苏是贝莱德今年下半年的三大投资主题之一。中国在这方面领先于世界，今年a股市场表现非常好。a股将来有可能养牛吗？你认为今年的市场行情如何？贝莱德是如何规划a股上涨市场的？

刘亚军:我们对a股结构持乐观态度，中国经济复苏领先于其他国家。从包括6月份在内的第二季度许多宏观经济数据来看，这也好于预期。在这背后，资金也加速进入股市，成交量在许多天内已经突破万亿。我认为有几个主要原因。首先，中国居民的资产正在加速向股权投资转移。中国居民的存款规模为10万亿元，其中股票仅占居民资产的22%左右，大部分资产集中在银行存款和房地产投资上。在包括美国在内的许多发达国家，超过一半的家庭参与了股权投资，这一趋势在中国也在发生。过去，他们可能以散户身份进入市场，但现在他们将选择通过基金管理进入股市。

二是中国资本市场的不断开放和改革，作为企业融资的渠道和能力不断增强。一些政策的自由化，如科学和技术委员会的注册制度，显然加快了许多公司在科学和技术委员会上市。过去，a股可能更像是一场资金的零和游戏，但在过去的两年里，我们看到越来越多的新资金进入市场，不仅包括个人居民资金的不断增加，还包括外资的进入。以外资为例。2015年，外资在a股自由流通市值中所占比例为3%，现在已经上升到8%。随着a股指数的进一步扩大，相信加入国际指数后这一比例还会进一步增加。

最近a股的上涨趋势非常好。我们将当前a股与2015年最后一轮的许多技术指标进行比较，我们认为a股市场根本没有达到泡沫或过热状态。我们关注的几个指标，如a股整合数据，目前约为1.2万亿元，2015年达到2.25万亿元。又如，从a股开户数量来看，平均一个月新开账户150万个，2015年高峰时一个月达到400万个。此外，从换手率来看，a股换手率平均在5%左右，2015年达到峰值6~7%。从这些主要指标来看，a股仍处于相对健康的状态，这也在政策制定者希望看到的慢牛区间。

至于布拉德如何布局a股，首先是要不断增加投资a股的人力，包括所覆盖的股票数量，并增加本地投资。在资金配置方面，我们也坚持a股超额配置，积极在不同行业进行配置和开仓。

问:很多投资者认为本轮a股确实是多头，但现在已经上涨了一年半，已经进入牛市中期。你认为这个问题怎么样？

刘亚军:判断牛市阶段有两个主要方面。首先，从上到下，流动性相对来说是第一条件。从资本的角度来看，我们可能会担心，由于中国经济的好转，下半年货币政策将从相对宽松的环境转变为中性或紧缩的环境。不过，最近我们也看到了国家发展和改革委员会会同20个部委发布的关于减轻行业负担或降低成本的通知。我们可以看到，货币政策描述的总方向是通过各种渠道，如RRR减息、公开市场操作和再融资，保持一个相对合理和充裕的市场环境。货币政策环境没有改变。这一声明在一定程度上消除了最初对资本水平的一些担忧。

第二，自下而上，是否有持续的利润增长和经济带来的根本支撑。如果利润能够继续好于预期，并且空出现向上调整，这些利润的增长率将慢慢消化估值，并且随着时间的推移，许多增长将变得更加合理。现在我们已经进入了第二季度的业绩期。在业绩上，我们可以看到很多行业的a股都超出了预期。由于第二季度业绩期尚未结束，利润预警良好的公司比例较第一季度有较大提高。因此，考虑到这两个方面，市场并没有走到尽头。

愿意为结构性增长机会支付估值溢价

问:许多中国投资者，无论是机构投资者还是大多数个人投资者，都有很高的换手率，整个市场的换手率都很高。作为一家以价值为导向的资产管理公司，贝莱德非常重视企业的资产质量和长期价值。我想请你谈谈你会注意哪些指标。

刘亚军:首先，我们更加关注企业所处的行业和企业自身的增长速度，以及增长的可持续性和可预测性。我们愿意为一些可持续增长的结构性增长机会支付估值溢价。

第二，我们也关注公司增长相对稳定或行业结构稳定时的长期利润率，因为许多中国公司仍处于高速增长或投资阶段，而当前的利润率可能会因未来增长率的投资而被稀释，所以我们希望看到其利润率在2-3年后增长率稳定时会在哪里。我们也坚信，利润率指标与行业本身的竞争格局、公司本身的核心竞争力以及公司能够带来的附加值密切相关。

第三，我们特别关注公司的现金流和资产回报率，如净资产收益率和投资回报率。例如，从现金流的角度来看，我们对电子商务行业比较乐观，很多领先的电子商务企业都在为未来投资，所以他们可能仍然处于亏损状态，但是这些企业的现金流非常强劲，而且由于平台议价能力的提高，其现金周转率也在进一步提升和提高。这类公司，当我们使用长期现金折扣模型时，会发现这种估值将远比目前基于利润的估值更为合理。

问:许多投资者非常关注净资产收益率。你为什么如此关注投资回报率指标？

刘亚军:净资产收益率(roe)和投资回报率(roi)实质上是其资产或投资额的回报。Roe指数与几个因素有关，一个与利润率有关，另一个与资产周转率有关，第三个与杠杆有关。对于投资回报率来说，它不仅与股权投资有关，还包括投资总额在债权等各方面产生的投资回报。因此，我们将看这两个指标，但我们也认为，由于公司现在的增长，往往有必要依靠各种融资渠道共同努力。此时，对于roi指标，可以为我们的产品提供一些参考意义。

问:你刚才提到，现金流贴现模型是用来考察公司估值的，而国内很多基金经理更喜欢用挂钩来进行估值。你为什么更喜欢现金流贴现法？

刘亚军:市盈率相对与增长率挂钩，所以挂钩实际上是一种流行的方法，但它的挑战在于何时使用市盈率以及使用什么样的增长率，如果只使用当前的市盈率或当前的增长率，我们需要考虑增长率是否可持续，所以当我们自己看挂钩指标时，在一定程度上，它要么是稳定条件下的增长率，要么是稳定条件下的市盈率，或者是未来几年。

当然，在现金流贴现模型的计算中有很多假设，但在一定程度上，我们认为最终公司的核心不仅仅在于利润，还在于其产生现金的能力。只要能产生现金，即使今天利润为负，这样的公司也能非常健康地经营自己，通过进一步投资现金来扩大市场份额。现金流贴现模型是衡量现金产生能力的最佳方法。

消费回报和技术自控是长期投资的主线

问:目前，消费、医疗和科技都有了很大提高。这些行业未来是否会继续向上发展？

刘亚军:这三条主线增长最快，很多人在很长一段时间内仍然保持乐观。有一些结构性原因。在消费和科技方面，由于疫情，反全球化趋势越来越严重，贫富差距越来越大。在这种情况下，对中国而言，消费回归和技术自控是相对长期的主线。

从消费方面来说，作为一个消费大国，中国的第三产业占gdp的50%以上，所以中国的投资离不开投资和消费。但在消费方面，今年我们也看到了一些明显的结构性趋势。首先是在线消费。每个人都会担心爆发后，消费会回到线下，但我们目前还没有看到这样的趋势。我们也认为网络消费是相对结构性的，它的优势和消费习惯一旦形成将会持续很长时间。二是消费两极分化。我们可以看到奢侈品的消费非常落后。在中国，奢侈品的消费量已经大大超过了疫情爆发前的消费量，而低端消费，尤其是性价比高的消费，也会受到一些整体收入受到疫情影响的消费群体的青睐，所以我们认为这是整体消费背后的一些基本因素。

从科技的角度来看，我们觉得科技的自主性和可控性是一个很大的趋势。首先，中国将在未来几年获得巨大的政策支持和投资，尤其是在核心技术方面。其次，许多中国科技企业与一些海外高质量企业的竞争力差距正在缩小。另外，由于中国的成本优势和效率优势，很多这样的企业正在抢占海外龙头企业的市场份额，我们认为其中会有很多投资机会。

就医药行业而言，2015年中国仿制药一致性评价改革后，越来越多的仿制药被纳入医疗保险和采集范围，导致价格大幅下跌，迫使中国制药企业加快创新药物和生物药物的研发。创新药物和生物制药的市场价值远高于仿制药。因此，估值存在结构性增长，未来，这些管道的价值将在结构上得到市场的进一步认可。

下半年我们对这三个行业有什么看法？我们确实承认，这三个行业在今年上半年取得了非常好的增长，它们的估值都处于相对较高的位置。首先，在未来，我们希望用时间换取空，并通过利润的增加消化相对较高的估值。其次，我们也非常关注这些行业中一些变量的变化。以消费为例。4月和5月，消费出现报复性反弹，6月和7月，消费进入平稳期。8月和9月，由于学校开学等各种因素，消费将部分改善。因此，在这个过程中，我们会调整一些位置，但主线是相对坚持的。

此外，在一些行业，我们也会做一些位置调整。以制药行业为例。许多a股制药行业确实出现了可观的增长。我们可能会转向一些在香港上市的制药公司。一方面，这些公司自年初以来一直处于a股表现不佳的状态，另一方面，由于上半年的疫情，它们受到了非正常流动的影响，但在下半年恢复缓慢。此外，他们的创新药物的速度在未来也会提高。因此，在同一个行业，我们也将做一些位置调整，以解决今年以来这三个行业的大幅增长和昂贵的估值问题。

问:你刚才提到了港股。事实上，许多高质量的成长型股票最近都选择在香港上市。你能谈谈港股的前景吗？

刘亚军:现在港股和a股的关联越来越大。在过去的几年里，a股和a股的走势变得非常明显。随着a股的成交量越来越大，越来越活跃，港股的成交量开始回升。大约两周前，香港股市当天的交易量超过了2500亿港元。事实上，在过去的十年中，香港股票的交易量仅在四天内就超过了2500亿港元，而这一切都发生在2015年。可以看出，a股和港股背后的基本面是一样的，都是中国经济。

此外，从资本的角度来看，香港股市近期一直有资金流入，而港股估值一直低迷，主要是因为以恒生指数为代表的港股原有市场结构存在一些问题，银行约占50%，公用事业和房地产占20%。总的来说，这个古老的经济体约占该指数的70%。然而，近年来，港股发生了非常重要的变化，我们认为这将对港股未来产生重要影响。它是中国的新经济企业，而这些以美国互联网股票为代表的企业的回归，将使港股的整体市场结构更好地代表中国未来当前的经济结构。在此过程中，我们还积极参与了香港回归股票的上市过程，这是一家拥有美国股票的互联网公司。目前，事实也证明，回归后，这些股票的表现好于同期美国股票的表现。

问:谈到新经济，我们不得不提到5g。在投资方面，我们如何规划5g投资机会？

刘亚军:我非常同意5g在今年下半年和明年将是一个非常重要的投资项目。首先，从我们最近的研究结果来看，5g的需求好于预期。在中国和许多海外国家，5g网络还不完善，网络基础设施支持也不多，特别是在一些海外国家，网络还很难推出。然而，在消费者方面，5g手机已经越来越被消费者认可。即使没有网络，每个人都愿意购买5g手机。根本原因是5g手机的价格一直低于4g手机。根据6月份中国手机出货量的数据，5g手机的比例已经达到40%，普及率远远高于最初的预期。我们看到包括台湾机电股份有限公司在内的许多科技公司的表现，提高了他们对5g整体市场需求的预测。

如何布局5g？我认为最直接的受益者是5g硬件产业链中的关联公司，主要来自两个方面。第一，刚才提到的5g的增长速度比预期的要快，第二，由于从4g到5g的转换，它所使用的硬件内容比原来更高、更多。因此，生产手机，其价格和利润率将更好的硬件公司。

就5g而言，以苹果产业链为例，我们对下半年苹果产业链的整体发展仍持乐观态度。首先，苹果最近的手机需求，包括即将上市的5g手机的市场需求，已经被我们的研究证明是好的。其次，我们看到了许多在a股市场展示苹果产业链的机会。例如，由于苹果现在控制着5g手机的总成本，它需要寻找第二或第三供应商，而这些第二和第三供应商经常出现在a股中，因为它们更有效率或成本竞争力，所以它们也可以获得更多的市场份额。

在5g软件方面，如ar、vr、数据中心、云和软件服务，我们也有一个积极的布局。

问:下半年a股的投资机会有哪些，哪些行业更有前景？

刘亚军:我们提到了几条有希望的主线，包括消费的回归和技术的独立控制，但具体来说，现在有可能采用一种相对平衡的配置。

具体配置在我们相对乐观的领域。首先，它部署在一些与宏观没有高度关联的结构性增长行业，包括医疗保健、软件、云服务、教育、游戏和疫苗等。依赖国内力量，与宏观经济相关性相对较低。

在第二类中，我们积极分配给选择性和强制性消费。刚才我们也说过，在中国投资离不开投资和消费，尤其是消费。我们对网上消费、高端奢侈品消费、低端低成本消费以及新能源汽车等政策刺激消费的领域持乐观态度。

第三条主线主要集中在科技领域，尤其是硬件科技。第一个是对苹果产业链的乐观，第二个是工业自动化。6月份，工业增加值年均增长4.8%，工业pmi连续几个月保持在51左右，仍相对较好。自下而上，许多企业的工业自动化增长率已经达到20%以上，这与欧盟7500亿欧元的刺激政策和中国的内生需求有关，因此工业自动化将从满足需求中受益。第三，我们对一些地方持乐观态度，比如光伏和新能源汽车。最后，还有基础设施，包括新基础设施和旧基础设施。基础设施是中国经济稳定的基石。旧基础设施中的一些建筑机械、原材料和房地产，以及新基础设施中的云服务、软件和数据中心是我们的布局方向。

中国不会成为“孤岛”

问题:贝莱德在新兴市场的配置权重是多少？好的目标是什么？

陆::在新兴市场，除了亚太地区，我们的股票和债券价格都很低。但是对于不同类型的投资者来说，新兴市场的配置比例是非常不同的。

新兴市场的典型特征是相对高回报和高波动性。

如果美国的养老基金是全球配置的，那么养老基金的特点是投资周期长，不关心一些短期波动，所以它在新兴市场可以更大，比如说25%左右，有50%的股份和50%的债券，这更适合美国的养老基金。年平均收益率目标可以是7%左右，波动可以是10%左右，这是差不多的。这是一般情况。

如果你转向家族信托，这种基金通常追求尽可能高的短期回报。当然，你也应该注意回撤。在这种情况下，前面提到的短期战术分配将发挥作用。现在，新兴市场的比例应该更低，大概在15%左右，特别是对于一些新兴市场波动性高的股票，尤其是这个比例更低。

总的来说，我认为我们在现阶段需要对新兴市场保持一点警惕，主要是因为这种流行病造成了新兴市场资本外流的明显迹象。

问:许多人担心，如果疫情使中国成为一个孤岛，你认为它会对经济产生什么影响？

刘亚军:疫情过后，反全球化趋势越来越明显，贫富差距和民粹主义也在上升。国与国之间的摩擦在增加，但我不认为中国真的会变成一个孤岛。

首先，中国是世界制造业大国，许多产业已经成为生产链中非常重要的环节。彻底摆脱中国是一件非常长期的事情。

从中国能做什么的角度来看，我刚才提到坚持投资的两条主线，消费的回报和技术的独立控制。无论外部环境如何变化，这两条线都是未来相对长期的主题。幸运的是，中国的主动性在过去几年里一直在提高。从出口占国内生产总值的比例来看，2008年约为30%，但现在仅为17%，其实力和对经济本身的依赖也在不断提高。此外，中国企业也在一定程度上积极向海外部署。许多中国制造业已经开始在东南亚建厂，转移一些附加值稍低的东西，把一些附加值较高的环节留在国内。

鲁::这个问题本身就有些误导，因为中国不会成为一个孤岛。中国现在在全球经济中占据了太多的份额。回顾过去，在美苏冷战期间，苏联并没有真正成为一个孤岛。与当时苏联和美国之间的贸易相比，中美之间的贸易在四小时内相当于当时一年内的贸易，所以没有办法切断。

此外，中国与许多国家，特别是一些亚洲经济体的关系正在加强。疫情过后，人们会发现全球供应链缩短了。过去，人们说库存管理最好是零库存，越少越好，这样可以节约成本。我们现在谈论的是，如果发生了不好的事情，我们该怎么办？因此，供应链缩短后，中国与亚太地区许多国家在贸易和投资方面的联系正在加强，它们不会成为孤立的岛屿。

(本文内容来自贝莱德《2020年全球投资展望》，7月30日。客人的意见只代表他们自己的个人，不代表我们杂志的任何立场。如果有任何侵权或需要转载，请联系我们的杂志进行处理。(

来源：人民视窗网